6月以來，市場化債轉(zhuǎn)股的配套政策開始加速推出。6月24日，人民銀行公告自7月5日起，下調(diào)工行、農(nóng)行、中行、建行、交行五家國有大型商業(yè)銀行和中信銀行、光大銀行等十二家股份制商業(yè)銀行人民幣存款準備金率0.5個百分點，可釋放資金約5000億元，用于支持市場化法治化“債轉(zhuǎn)股”項目，同時撬動相同規(guī)模的社會資金參與。

　　6月29日，銀保監(jiān)會印發(fā)了《金融資產(chǎn)投資公司管理辦法(試行)》(以下簡稱《辦法》)，標志著債轉(zhuǎn)股子公司的發(fā)展步入常態(tài)化。在建立基本監(jiān)管制度的同時，在股東結(jié)構(gòu)、業(yè)務(wù)范圍以及資金來源方面，均為債轉(zhuǎn)股子公司提供了更大的發(fā)展空間。為提高市場化債轉(zhuǎn)股的規(guī)模和效率，創(chuàng)造了更為良好的市場環(huán)境。

　　一、中國社會科學院：“債轉(zhuǎn)股”實踐與主要障礙

　　從頒布《關(guān)于積極穩(wěn)妥降低企業(yè)杠桿率的意見》和《關(guān)于市場化銀行債轉(zhuǎn)股的指導意見》以來，債轉(zhuǎn)股已成為降低企業(yè)部門杠桿率的重要手段，基本遵循了市場化法治化原則。債轉(zhuǎn)股項目均由實施機構(gòu)、對象企業(yè)等市場主體自主協(xié)商確定，實施機構(gòu)按照市場化的原則選擇企業(yè)、對標的企業(yè)進行盡職調(diào)查，雙方對債轉(zhuǎn)股的實施方案及相應條款反復談判協(xié)商，在雙方協(xié)商一致后，簽訂債轉(zhuǎn)股框架協(xié)議。

　　從“債轉(zhuǎn)股”的模式看，主要包括并表基金、發(fā)股還債、收債轉(zhuǎn)股等方式，其中，發(fā)股還債是主要業(yè)務(wù)模式，主要原因在于該模式較好地解決了“一企多債”的難題。

　　在資金來源上，目前已落地實施的債轉(zhuǎn)股項目的資金來源以銀行理財資金為主，同時吸收了包括保險資金、股權(quán)投資基金和產(chǎn)業(yè)基金等多元化社會資金，平均資金成本約為5%-6%;在以債轉(zhuǎn)股資產(chǎn)為底層資產(chǎn)的理財產(chǎn)品募集時，也注意向投資者披露了產(chǎn)品相關(guān)信息。

　　在退出機制上，主要有通過資本市場退出、企業(yè)回購兩種方式，如果企業(yè)經(jīng)營狀況良好、分紅較好，投資者可以選擇不退出，選擇基金延期。

　　在公司治理上，實施機構(gòu)普遍比較積極參與，認為自身有能力也有意愿按照《公司法》等法律法規(guī)依法行使股東權(quán)利，通過派駐董事等參與公司治理，推動相關(guān)企業(yè)完善現(xiàn)代企業(yè)制度。

　　中國社會科學院：盡管取得了一定的進展，但市場化債轉(zhuǎn)股仍面臨落地率低的問題，具體原因多種多樣，最重要的有兩個方面：

　　一是資金募集難度大、成本高。自成立專門的債轉(zhuǎn)股子公司之前，銀行理財是市場化債轉(zhuǎn)股資金量最大、成本最低的資金渠道。不過，與公募基金、私募基金、券商資管和基金專戶等股權(quán)投資類產(chǎn)品相比，銀行理財投資市場化債轉(zhuǎn)股，存在期限不匹配、成本收益不匹配、風險不匹配等一系列問題。市場化債轉(zhuǎn)股期限長、收益不確定且周期性行業(yè)的平均年化收益率并不高、投資具有一定的風險，而銀行理財?shù)耐顿Y者普遍愿意接受一年期以下的短期產(chǎn)品。在資管新規(guī)打破剛兌、凈值化管理以及限制期限錯配的監(jiān)管思路下，通過銀行理財來為債轉(zhuǎn)股項目提供長期險、低成本資金來源的空間急劇萎縮。盡管資管新規(guī)明確提出，“鼓勵充分運用私募產(chǎn)品支持市場化、法治化債轉(zhuǎn)股”，但仍缺乏具體實施細節(jié)，難以有效落地。資金募集難、成本高成為債轉(zhuǎn)股落地率低最重要的因素。

　　二是銀行資本損耗高。商業(yè)銀行資本監(jiān)管規(guī)定，對于銀行被動持有股權(quán)的資本占用，兩年內(nèi)風險權(quán)重為400%，兩年后是1250%。銀行資金在兩年內(nèi)退出的難度較大，兩年后“債轉(zhuǎn)股”對銀行的資本占用將上升。29日頒布的《辦法》規(guī)定，金融資產(chǎn)投資公司自身的資本監(jiān)管參照資產(chǎn)管理公司的標準，按150%的風險系數(shù)計算。但對并表的風險系數(shù)，《辦法》并未提及。目前實踐中，并表的風險權(quán)重均按1250%執(zhí)行，這對母銀行提出了較高的資本要求。考慮到當下金融監(jiān)管環(huán)境日益強化，“影子銀行”大規(guī)�；乇淼谋尘跋�，銀行資本補充業(yè)已面臨很大壓力，如此高的資本損耗顯然會制約銀行參與債轉(zhuǎn)股的空間。

　　原則上，只要并表監(jiān)管的風險權(quán)重大于100%，債轉(zhuǎn)股均會加大銀行的資本消耗(因為貸款的風險權(quán)重為100%)。不可否認的是，股權(quán)的風險客觀上的確高于貸款資產(chǎn)，但與貸款資產(chǎn)風險權(quán)重差異過大，必然會顯著抬高債轉(zhuǎn)股的成本，進而影響銀行和企業(yè)參與市場化債轉(zhuǎn)股的積極性。

　　二、中國社會科學院：近期政策的影響

　　總的說來，定向降準和《辦法》的落地，對推進市場化債轉(zhuǎn)股均有相當積極的影響。

　　從定向降準來說，一是可以為銀行釋放更低成本的資金，降低銀行平均的資金成本，提升了參與市場化債轉(zhuǎn)股的積極性;二是降準給予了銀行新增貸款的空間，用擴大新增利潤空間彌補銀行部分折價“債轉(zhuǎn)股”可能帶來的利潤損失;三是釋放出銀行資金，用于購買債轉(zhuǎn)股子公司發(fā)行的金融債或資管產(chǎn)品，間接投入市場轉(zhuǎn)股領(lǐng)域。

　　從根本上講，降準對“債轉(zhuǎn)股”的支持，不是簡單釋放資金讓銀行直接用于“債轉(zhuǎn)股”(原則上，銀行不能直接持有非金融機構(gòu)股權(quán)，也無法將釋放的流動性直接挪到表外進行“債轉(zhuǎn)股”)，而是給“債轉(zhuǎn)股”賦予了降準這樣的正向激勵，降低了銀行平均資金成本，擴大了商業(yè)銀行新增生息資產(chǎn)的空間，減輕銀行在防風險背景下的利潤壓力，并充分發(fā)揮銀行債轉(zhuǎn)股子公司的專業(yè)能力。同時還可以優(yōu)化銀行信貸資源配置，有利于改善銀行的資產(chǎn)負債結(jié)構(gòu)。此外，人民銀行在定向降準的同時，輔以按季報送、宏觀審慎評估等監(jiān)管手段，也能更好地保證銀行將相關(guān)的資金投向市場化債轉(zhuǎn)股領(lǐng)域。

　　從《辦法》的頒布來看，債轉(zhuǎn)股子公司步入常態(tài)化，勢必會吸引更多的資金，尤其是銀行機構(gòu)以外的社會資金及外資參與到市場化債轉(zhuǎn)股領(lǐng)域。而多元化的資金籌措安排(包括向合格投資人募資、設(shè)立私募股權(quán)投基金、發(fā)行金融債以及同業(yè)融資等)，尤其是理財資金用于交叉?zhèn)�轉(zhuǎn)股的規(guī)定，在一定程度上可以緩解資金來源的瓶頸。不過，如前文所述，在理財細則落地之前，仍難判斷其空間究竟如何。此外，《辦法》還明確金融資產(chǎn)投資公司的審慎監(jiān)管規(guī)則與金融資產(chǎn)管理公司一致，為有效防范債轉(zhuǎn)股過程中的風險，確保債轉(zhuǎn)股子公司穩(wěn)健運營奠定了制度基礎(chǔ)。